万联证券股份有限公司潘云娇近期对科顺股份进行研究并发布了研究报告《点评报告：减值增加，业绩承压，关注C端发展》，本报告对科顺股份给出增持评级，当前股价为8.5元。
事件：2023年08月30日，科顺股份发布2023年半年报。2023年上半年，公司实现营业收入43.37亿元，同比上涨4.73%；实现归母净利润6,060.41万元，同比下滑75.21%。其中，2023年第二季度，公司实现营业收入24.70亿元，同比上涨2.67%；实现归母净利润252.86万元，同比下滑98.26%。
营收规模整体有所回升，但受原材料价格仍处相对高位影响，盈利能力承压：（1）23H1营业收入同比增长4.73%，从产品结构看，主要是防水涂料营收增幅较大，公司防水卷材/防水涂料/防水工程项目施工业务分别实现营业收入22.72/10.76/7.41亿元，同比变动-4.78%/+20.49%/+3.86%。防水卷材营收会降低，主要系房地产下行导致下游市场需求疲软影响；而防水涂料营收则明显上涨，或与公司加大C端市场投入相关；（2）毛利率方面，2023年H1公司综合毛利率为21.12%，同比下降1.65pct，主要系原材料价格保持相对高位导致经营成本增加，以及行业竞争加剧导致产品价格下降影响。其中，防水卷材/防水涂料/防水工程项目施工毛利率分别是19.91%/24.92%/16.31%，同比变动-1.90/+0.42/-8.12pct，卷材与工程项目施工毛利率受影响较大；（3）公司加大非房业务布局，丰泽股份在报告期内实现营业收入2.2亿元，净利润1382.75万元。
信用减值影响叠加期间费用率上升，公司利润端承压。2023年H1，公司归母净利润同比下滑75.21%。除了受毛利率影响外，净利润下行主要受信用减值和期间费用增加影响。信用减值方面，由于部分应收款项账龄变长，信用减值损失金额显著增加。2023年H1，公司信用减值为1.55亿元（上年同期1亿元），其中Q2信用减值为1.23亿元，同比增加126.35%，截至23H1末公司应收账款余额为66.4亿元，较上年末增长19.6%，其中有部分工抵房相关应收账款仍挂账某些特定的程度推高了公司的应收账款规模，同时工抵房的处置时间或较长导致账龄拉长亦会增加减值准备计提金额。期间费用率方面，2023年H1公司销售、管理、研发和财务费用率分别同比变动0.67/0.07/0.22/0.02pct，期间费用率均有所上涨。其中，销售费用率上涨较大，与公司拓展销售经营渠道，增加对核心经销商的支持赋能相关。
收现比小幅提升：2023年H1，公司经营活动产生的经营活动产生的现金流量净额为-7.54亿元，同比下降11.16%。2023年H1，公司收现比为82.50%，同比上升1.79pct；付现比为102.95%，同比上升3.98pct。
可转债融资顺利上市，公司纯收入能力有望加强。报告期内，公司发行可转债融资21.98亿方案获得证监会注册批复，并已顺利发行上市。依据公司募集说明书，此次募集资金大多数都用在扩建生产基地、原有工厂智能化改造项目和部分补充流动资金。随着募投资金的顺利到位，一方面能够在某些特定的程度上缓解公司的金钱上的压力，为公司增资扩产提供资金保障；另一方面可以有明显效果地提高公司生产效率，巩固公司在行业内的地位。
盈利预测与投资建议：2023年上半年，受需求端，成本端等多重因素影响，公司业绩短期承压。由于公司超预期增加信用减值计提以及房地产行业新开工没有到达预期等综合因素影响下，我们下调公司盈利预测，调整后预计2023年-2025年营业收入分别为88.4亿元、107.1亿元、128.6亿元，同比增速分别为15%、21%、20%，归母净利润分别为3.5亿元、6.2亿元、8.2亿元，当前（9月1日）对应PE分别为27、15、11倍。维持“增持”评级。
风险因素：原材料价格超预期上行、下游需求修复没有到达预期、客户回款风险、信用减值等。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华西证券戚舒扬研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为45.49%，其预测2023年度归属净利润为盈利6.93亿，根据现价换算的预测PE为14.48。
该股最近90天内共有12家机构给出评级，买入评级10家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为10.91。
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